美国和日本近期联手干预外汇市场，试图稳定日元汇率 ，将一度跌至40年低位附近的日元从“悬崖边 ”拉回 。然而
，仅过两周，日元汇率再度逼近1美元兑160日元低位
。

　　事实上 ，日元疲软的背后并非单纯市场投机
，而是日本经济长期低增长 、高债务
、人口老龄化和生产率下降等结构性问题。外汇干预可以暂时改变汇率，却难以改变背后的经济逻辑 。在弱日元、低增长 、高债务三大压力下 ，日本经济正面临越来越严峻的考验
。

　　美日协调干预日元汇率
，其对手并非普通的日元空头，而是日元和美元之间长期存在的“套息交易”。

　　当前 ，日本政策利率为1%，而美国联邦储备委员会将联邦基金利率目标区间维持在3.5%至3.75%之间 。这意味着投资者可以低息借入日元
，在市场上抛售换成美元，投资更高收益的资产 ，也就是所谓的套息交易
。

　　长期以来
，日本执行负利率
、零利率政策，套息交易非常普遍 ，还出现了专门从事外汇交易的家庭主妇群体。不少专业金融词典甚至用“渡边太太 ”来指代从事套息交易的投资者 。

　　套息交易是日元汇率长期萎靡不振的重要原因
，因为日元越弱，此类交易越有利可图。

　　公开信息显示 ，美日近日联合干预汇市
，投入近千亿美元购买日元
。英国《金融时报》观察到，干预后不久 ，套息交易重新活跃
，巨额抛售导致日元升值幅度迅速回吐。三井住友银行世界 金融研究所理事长、世界 货币基金组织前副总裁古泽满宏表示，干预只能争取时间 ，无法从根本上逆转日元跌势，只有通过日本央行加息并传递未来可能持续加息的信号才能阻止本币贬值 。

　　而日本央行当前正面临两难：加息可以在一定程度上解决日元疲软的问题
，但也会带来一系列问题
。例如，一旦加息 ，债务成本会增加
，财政压力会进一步加大，而当前日本经济活力不足 ，严重依赖政府的财政扩张政策。

　　从这个角度看
，日本联合美国，短期内可以动用外汇储备缓解日元贬值 ，但这并不能解决财政问题 、促进经济增长
，也不能从根本上改变日元弱势，可谓“治标不治本
” 。

　　在日本社交媒体上 ，有民众提出疑问：弱势日元能否推动出口并提升经济增长动力？

　　经济分析师回答：不能
。

　　日本贸易振兴机构近日公布的一项调查结果显示
，大多数日本企业希望美元兑日元的理想汇率维持在1：120至1：124附近，而非当前接近1：160的水平。

　　原因在于 ，日本能源
、食品和原材料严重依赖进口 。日元贬值导致进口费用 更高，最终会抬高生活和生产成本
，推升通货膨胀
。

　　对企业来说，日元贬值带来的出口收益增加越来越难以抵消进口成本的上涨。三菱商事等企业在接受采访时明确表示 ，汇率稳定比单纯追求日元贬值更加重要 。弱日元带来的“出口红利”越来越有限
，而进口成本上升却几乎会迅速传导至整个经济体系
。

　　比通胀更严重的，是日本长期积累的债务包袱。日本政府公共债务占国内生产总值（GDP）比例长期超过200% ，居全球主要经济体前列 。这意味着
，日本利用加息手段稳定汇率的空间非常有限，因为加息会导致国债收益率上涨 ，也就意味着日本政府财政成本增加。

　　正因如此
，即便美国协助日本稳定汇率，也只能治标 ，无法治本
。能稳定日元汇率的
，只有日本经济增长模式、财政结构的优化。

　　美日联合干预表面上是一场“日元保卫战 ”，实际却是日本经济自身的“压力测试
” 。

　　当前 ，日本执政当局试图通过扩大财政支出 、增加战略投资和减税来刺激经济，延续了过去“靠政策托底增长”的思路
。而日本今天最大的困难在于：财政刺激可以增加需求
，却未必能够创造新的增长动力。

　　世界 货币基金组织指出，日本全要素生产率增长过去十年持续放缓 ，资源配置效率不断下降
，长期超低利率让部分低生产率企业得以继续存续，拖延了经济结构调整 。

　　有分析人士表示 ，日本当前陷入一个“旧模式困局 ”
，即弱日元不再足以换来强增长，财政扩张不再足以换来高生产率 ，而加息又受到高债务约束
。

　　日本执政当局如果继续把政策重点放在“加码财政刺激”而不是推动经济结构转型
，就会导致政府花得更多、债务膨胀更快
、货币贬得更多，经济却无法同步增长。日本越是试图通过刺激托举经济 ，财政和汇率承受的压力可能就越大 。

　　对日本执政当局而言
，真正需要面对的，或许从来不只是“保卫日元
” ，而是日本经济重新获得持续增长的能力
。

（文章来源：经济借鉴 报）