财联社7月9日讯（编辑夏军雄）在AI投资热潮持续升温之际，英伟达的市场表现却显得并不匹配。截止美东时间周三收盘 ，英伟达年内涨幅仅9.6%
，远逊于费城半导体指数同期87%的涨幅 。

　　美银证券在最新研报中指出，英伟达仍处于AI算力产业链的核心位置 ，市场围绕存储成本 、自研ASIC竞争
、持仓拥挤以及生态投资效率的担忧被过度放大
，当前估值反而提供了更具吸引力的买入机会
。

　　美银维持英伟达“买入”评级，目标价350美元 ，基于2027日历年每股收益26倍市盈率、剔除现金计算。该估值处于英伟达历史25倍—56倍远期市盈率区间内 。

　　市场对英伟达过度悲观

　　美银认为，英伟达当前面临的核心问题并不是基本面恶化
，而是投资者开始重新审视AI交易的风险收益比
。随着AI资本开支规模不断扩大，市场担心云厂商投入过快 、存储成本上升以及自研芯片替代GPU ，导致英伟达估值承压。

　　但从横向比较看
，英伟达的估值折价已经较为明显 。

　　美银称，英伟达当前交易在约18倍远期市盈率 ，为7年来低位。按日历年估算
，英伟达2027/2028年市盈率约为16倍/12倍，而苹果
、微软、谷歌 、亚马逊、Meta等大型科技同行平均为22倍/19倍
。

　　也就是说 ，英伟达相对大型科技股存在约30%至35%的折价。

　　这一折价更值得关注的原因在于
，英伟达的增长速度明显高于同行 。

　　美银预计，英伟达2025至2028年销售额复合增速可达48% ，每股收益复合增速达52%；相比之下
，非英伟达大型科技同行同期销售额和EPS复合增速分别只有16%和15%
。英伟达2027年PEG（市盈率相对盈利增长比率）仅0.3倍，远低于同行平均1.6倍。

　　（英伟达和其他科技巨头市盈率
、PEG等数据的对比）

　　这意味着 ，市场一方面认可AI长期趋势，另一方面却在用更低估值定价AI算力最核心的受益者 。

　　美银认为
，这种矛盾反映出投资者对短期风险的定价过度，而不是英伟达增长逻辑发生逆转
。

　　HBM涨价不是决定性压力 ，英伟达定价能力被低估

　　市场近期最担心的是HBM成本上涨压缩英伟达毛利率。美银认为
，这一担忧被夸大 。

　　报告指出，从Blackwell到Rubin ，单机架HBM成本可能增加约20万—30万美元
，但整机架售价可能提升200万—300万美元
。Blackwell机架售价约300万—400万美元，而Vera Rubin机架售价可能达到600万—700万美元。

　　换言之 ，存储成本确实上升
，但英伟达通过CPU、NVLink 、Quantum Ethernet网络
、软件功能等整套机架架构升级，拥有更强的定价能力 。

　　具体来看 ，Blackwell B200机架HBM成本约15.6万美元
，占机架ASP约5.2%；Blackwell Ultra B300约31.7万美元，占比7.9%；Rubin V200约38.2万美元 ，占比6.4%；Rubin Ultra V300虽然HBM成本升至153.4万美元，但机架ASP预计高达2100万美元
，占比约7.3%
。这意味着即使HBM成本上升，其占整机价值比例仍相对可控。

　　美银预计 ，英伟达整体毛利率将维持在约75%左右 。

　　报告还强调
，Vera Rubin相较Blackwell可实现约10倍性能/瓦提升，意味着推理Token成本可下降约10倍；推理性能提升3.3倍 ，训练性能比较高 提升5倍。

　　云厂商自研ASIC难以撼动英伟达平台优势

　　另一大市场担忧来自云厂商自研芯片
。

　　谷歌TPU、亚马逊Trainium 、Meta MTIA等ASIC被视为英伟达GPU的潜在替代品。尤其在AI资本开支巨大
、云厂商希望降低成本的背景下
，市场担心自研芯片会削弱英伟达份额 。

　　美银认为，这种担忧忽视了历史经验
。

　　谷歌TPU早在2015年推出 ，亚马逊Trainium于2020年推出
，Meta MTIA于2023年推出，但自2015年以来 ，英伟达GPU加速器收入已经增长约700倍。也就是说
，ASIC长期存在，但并未阻止英伟达在AI算力市场持续扩张 。

　　关键区别在于 ，ASIC通常服务于特定云厂商和特定工作负载，应用范围较窄；英伟达则提供广泛可用、生态成熟 、软硬件一体的平台
。对于企业
、主权AI、云服务商 、新兴云厂商和开发者而言
，英伟达平台在兼容性
、供应链、开发工具和部署效率上仍具优势。

　　最新数据也显示，英伟达对超大规模云厂商销售同比增长115% ，几乎是云资本开支增速的两倍 。这说明英伟达不仅没有失去来自云厂商的份额
，反而仍在扩大份额
。

　　美银预计，长期来看 ，英伟达仍有望维持AI资本开支65%至70%以上份额
，其余30%至35%由ASIC和AMD等芯片厂商分享。

　　现金流足以支撑生态投资和股东回报

　　市场还担心，英伟达对供应商和客户的大规模投资可能构成低效资本使用 ，甚至被解读为刺激需求 。

　　美银承认
，这可能引发市场对收入质量 、资本配置效率和客户需求真实性的质疑
。但该行认为，其规模相对于英伟达现金流仍然可控。

　　报告统计 ，英伟达近期生态投资总额约650亿美元
，覆盖OpenAI、Anthropic
、英特尔、Synopsys 、诺基亚
、CoreWeave、Nebius 、Lumentum
、Coherent、Marvell 、Corning
、IREN、Wayve 、Nscale
、Ayar Labs、xAI等 。

　　其中，对OpenAI投资约300亿美元 ，对Anthropic比较高 100亿美元，对Intel约50亿美元。

　　美银测算
，这650亿美元约占2026日历年预计自由现金流1870亿美元的35%，仅占2027日历年预计自由现金流3850亿美元的17%
。因此 ，英伟达仍有充足能力推进分红和回购。

　　从盈利预测看
，美银预计英伟达2027财年收入3961亿美元，EPS 9.09美元；2028财年收入5646亿美元 ，EPS 13.27美元；2029财年收入7390亿美元
，EPS 18.04美元 。在长期模型中，到2030日历年 ，英伟达收入有望达到1.04万亿美元
，净利润约5891亿美元，EPS Power（潜在每股收益能力）约25.26美元
。

　　AI数据中心市场仍处高速扩张期

　　美银看好英伟达的根本原因 ，仍在于AI数据中心市场的长期扩张。

　　报告预计
，近来 全球IT支出约6.3万亿美元，其中数据中心系统市场约7880亿美元 。到2030年 ，数据中心系统TAM有望增至约2.1万亿美元，2025至2030年复合增速达33%
，明显高于整体IT支出9%的增速
。

　　其中，AI数据中心系统TAM预计从2025年的2730亿美元增至2030年的1.7万亿美元 ，复合增速44%。拆分来看
，AI服务器到2030年预计达到1.3万亿美元，占AI数据中心系统TAM约77%；AI网络设备预计达3050亿美元 ，占比18%；AI存储预计达814亿美元
，占比5% 。

　　在AI服务器内部，AI加速器仍是最大市场
。美银预计 ，AI加速器市场将从2025年的1965亿美元增至2030年的1.13万亿美元。HBM市场也将随之扩张
，到2030年预计达到2460亿美元，占加速器支出约20%至23% 。

　　除GPU外 ，AI CPU和网络连接也将快速增长
。整体服务器CPU市场预计从2025年的约350亿美元增至2030年的1700亿美元；其中AI CPU可能从180亿美元增至1400亿美元。AI连接市场预计从170亿美元增至1100亿美元
，光连接和铜连接分别增至880亿美元和220亿美元 。

（文章来源：财联社）